Інвестиційні фонди

В 2006 році російської індустрії взаємного інвестування виконується

10 років. У 1996 році президентським указом були закладені основні

принципи діяльності пайових інвестиційних фондів. Одночасно з

виникненням вітчизняних структур в Росії з'явилися іноземні

взаємні фонди, привернуті величезним потенціалом інвестування на

ринку, що розвивається. У тому ж 1996-м були засновані фонди під

управлінням Hermitage і Prosperity, до теперішнього часу

, що залишаються

ключовими іноземними гравцями на російському ринку.

В даний час іноземні фонди, що працюють в Росії, можуть

спеціалізуватися виключно на російському ринку (Russia dedicated

funds); а можуть мати лише певну частку російських цінних паперів в

активах, що інвестуються в країнах Східної Європи, в країнах СНД або по

всьому світу. Більшість іноземних фондів, що працюють в Росії,

зареєстроване в офшорах, що характеризуються сприятливим режимом

оподаткування і спрощеним механізмом реєстрації компаній.

Достатньою кваліфікацією для засновника вважається минулий діловою

досвід, у зв'язку з чим кількість паперів, необхідних для відкриття фонду,

різко скорочується. Як правило, ставки податків на приріст капіталу,

дивіденди і відсотки по цінних паперах в офшорах істотно нижче,

чим в США, Великобританії, Росії і інших країнах. Це важливо,

оскільки податки негативно впливають на ефективність капіталовкладень.

Перевага ряду офшорних зон також полягає в тому, що керівники

компанії, одержуючі з фондів по 2%-3% від об'ємів активів на

здійснення своїх функцій, виплату зарплат, зміст офісу і т.д.

не розглядаються як консультанти, а вважаються свого

роду "провідниками" грошових потоків, у зв'язку з чим не платять податку на

прибуток, а здійснювані ними операції не обкладаються ПДВ. Мінімальне

втручання в інвестиційну політику фондів з боку

регулюючих органів дозволяє ефективно диверсифікувати активи,

включаючи до складу портфеля будь-які інвестиційні інструменти, в тому

числі високоризиковані.

Традиційно найбільш популярною юрисдикцією, забезпечуючою

найбільший об'єм інвестицій до Росії, є Кіпр. Не дивлячись на

податкову реформу 2002 року, проведення якої було однією з умов

вступи країни до Європейського союзу, і ліквідації статусу офшорної

зони, умови оподаткування на Кіпрі залишаються сприятливими для

реєстрації фондів і компаній, що здійснюють міжнародні

операції.

Офшорні інвестиційні фонди, що створюються європейцями для

європейців, зазвичай реєструються на Британських Віргінських,

Нідерландських Антільських, Кайманових і Бермудських островах, островах

Мен і Джерсе, а котируються в Дубліні, із-за менш строгих, по порівнянню

з іншими європейськими біржами, правил регулювання. У певних

цілях, крім компанії, що управляє, яка може належати

третім особам, може бути створена компанія, повністю належна

фонду, яка, власне, і володіє акціями, що набувають.

Англійці, напр., традиційно використовують як місце реєстрації

компанії, що управляє, острів Джерсе, а компанії, належною

фонду, - Кіпр.

Американські фонди частіше вибирають Люксембург як європейської

бази. Слід зазначити, що Люксембург є традиційним

європейським центром бізнесу по управлінню інвестиційними фондами,

що забезпечує високий рівень фінансових послуг і пропонуючим

істотні переваги, що надаються режимом "податкової

гавані". Проте останніми роками в цю сферу діяльності активно

вторгається Ірландія, складова Люксембургу серйозну

конкуренцію. Кінець кінцем, Дублін затверджується в секторі послуг для

інституційних інвесторів, тоді як Люксембург утримує

позиції в прибутковому секторі роздрібних послуг. Крім того, через

Люксембург в даний час проходить біля третини всіх кредитів,

що виділяються російським компаніям і організаціям міжнародними

фінансовими інститутами і корпораціями.

Повертаючись до діяльності іноземних фондів в Росії, слідує

відзначити, що важливим чинником, що стимулює останніми роками

інтерес іноземних фондів до інвестування на

, що розвиваються

ринках, став стабільний розвиток світової економіки. Істотно

випереджаючи розвинені країни по темпах економічного зростання,

держави, що розвиваються, при сприятливій світовій економічною

кон'юнктурі здатні забезпечити високу прибутковість інвестицій при

прийнятному рівні ризику. Політика украй низьких по історичних

міркам процентних ставок, що проводилася впродовж декількох років

центробанкамі США, Європи і Японії, сприяла штучному

створенню умов, при яких величезний потік "дешевих" грошей в

пошуках вищої прибутковості був виплеснутий на

, що розвивалися

ринки, включаючи Росію. В значній мірі зростанню російської

економіки, що знаходиться у високій залежності від цін на енергоносії,

сприяла ситуація на світових товарних ринках. Підвищення

доходів від експорту нафти дозволило збільшити об'єм валютних

надходжень і активне сальдо поточного платіжного балансу. Наслідком

високих цін на енергоносії стало утворення бюджетного профіциту,

збільшення об'єму золотовалютних резервів і формування

Стабілізаційного фонду. Здійснення виплат Паризькому клубу

кредитів дозволило утримати об'єм державного боргу на рівні

9% ВВП, що є одним з найнижчих показників в світі.

За даними Росстата, об'єм російського ВВП в 2005 році збільшився по

порівнянню з 2000 роком на 34,7%. У 2003 році зростання ВВП склало 7,3%,

в 2004 році - 7,1%, в 2005 році - 6,4%.

За прогнозами міністерства економічного розвитку і торгівлі, в 2006

року ВВП Росії виросте на 6,1% і його об'єм вперше перевищить рівень

1991 року. У наступні два роки зростання ВВП складе 5,7% і 5,6%.

Видимі успіхи країни на шляху фінансової стабілізації привели до

підвищенню рейтингів Росії до інвестиційного рівня. До сьогоденню

моменту за шкалою Standard and Poor’s Росія досягла рівня ВВВ+ по

зобов'язанням в іноземній валюті (рейтинг був підвищений 4 вересня з

рівня ВВВ) і рівня А- за рублевими зобов'язаннями. Якісні

зміни в оцінці інвестиційного клімату підкреслюються

досягненням рівня А- по ризику перекладу і конвертації валюти, що

теоретично дозволяє російським емітентам отримати інвестиційний

рейтинг вище суверенного.

За даними МЕРТ, в першому півріччі 2006 року притока іноземних

портфельних інвестицій виріс в 2,9 разу в порівнянні з аналогічним

періодом минулого року. У трійку лідерів за обсягами портфельних

інвестицій входять Кіпр, США і Великобританія. Кіпр традиційно

займає перше місце за обсягами як прямих, так і портфельних

інвестицій в економіку Росії, причому цей капітал може бути будь-якого

походження, у тому числі і російського.

Істотним моментом, що привертає увагу до російських активів,

є прагнення міжнародних інвесторів зіграти на зростанні цін на

товарному ринку шляхом вкладення засобів в акції добувних компаній.

Певною мірою притока портфельних інвестицій в останні

роки був обумовлений зростанням кількості і об'ємів первинних розміщень

акцій російських компаній, що сприяв збільшенню капіталізації

російського фондового ринку.

Літом 2006 року найбільше в Росії і п'яте по величині в світі IPO

здійснила компанія "Роснефть". В ході первинного розміщення 14,8%

своїх акцій в Москві і Лондоні "Роснефть" виручила $10,4 млрд. Інтерес

інвесторів не в останню чергу стимулювався тією обставиною,

що розміщення акцій компанії підтримувалося вищим керівництвом

країни. У найближчі два роки прогнозується посилення активності в

сфері IPO і очікується вихід на ринок близько 40 великих російських

компаній. Про свої плани по розміщенню акцій вже заявили такі

компанії як "Камаз", "Мосенерго", "Ітера". Додатковими чинниками,

що підігрівають інтерес інвесторів до російських активів, сталі операції

по злиттю і поглинанням, лібералізація акцій "Газпрому" і

реформування РАО "ЕЕС".

Значна притока на російський ринок іноземних активів у розмірі

$193 млн. в серпні поточного року певною мірою був

обумовлений змінами у складі індексу MSCI Emerging Markets.

Підвищення вагової частки цінних паперів ВАТ "Газпром" в розрахунковій базі

індексу до 5,1% вивело його на перше місце по ступеню впливу на

динаміку індексу. Більш того, частка російських активів у складі індексу

досягла 11,4%, що стало найвищим показником серед країн,

компанії яких включені в індекс. Перегляд інвестиційних

портфелів індексних фондів відповідно змінам у складі

індексу привів до зростання попиту на російські цінні папери.

Серед останніх подій звертають на себе увагу повідомлення про

передбачуваному злитті "Русала" і "Суала", в результаті якого може

з'явитися найбільша в світі компанія по виробництву алюмінію, а

також про можливу консолідацію металургійних активів на

базі "Евраза".

Високу активність на російському ринку проявляє сімейство шведських

фондів Prosperity. За даними Standard and Poor’s на кінець 2005 року,

фонди під управлінням Prosperity Capital Management

продемонстрували найбільшу середньорічну прибутковість серед

фондів з схожим профілем інвестування за 2, 3 і 5 років. Флагманом

сімейства вважається фонд Russian Prosperity Fund, зареєстрований на

Кайманових островах і лістинг, що має, на Ірландській фондовій біржі.

Більше половини активів фонду інвестована в російський нафтогазовий

сектор, значна частка в портфелі доводиться на компанії

електроенергетичної і телекомунікаційної галузей.

Найбільшим іноземним фондом в Росії, що здійснює портфельні

інвестиції, є The Hermitage Fund, зареєстрований на острові

Гернси. Активами фонду управляє компанія Hermitage Capital

Management, що входить до міжнародної фінансової групи HSBC.

Компанія, очолювана Уїльямом Браудером, спеціалізується на

інвестуванні в російські цінні папери, а всього під її управлінням

знаходиться $4,1 млрд. За підсумками 2005 року прибутковість інвестицій до фонду

за вирахуванням комісійних склала 81,5%. Згідно оцінкам аналітиків

The Hermitage, інвестор, що вклав до фонду 100 американських доларів в

квітні 1996 року, тобто з моменту його запуску, зараз зміг би отримати

$2460. Фонд дотримується агресивної і вельми ризикованій стратегії

інвестування. Структура його інвестиційного портфеля має явно

виражену паливно-енергетичну спрямованість. По даним на

кінець серпня, близько 62% активів фонду доводиться на

російську "нафтянку", 26% вкладено в акції "Газпрому" і близько 9%

направлене в електроенергетику.

За підсумками 2005 року Hermitage Fund отримав премію EuroHedge, зайнявши

перше місце в номінації "Фонд року" в групі фондів,

що спеціалізуються на інвестиціях в ринки, що розвиваються. У

попередні роки діяльність фонду була відмічена нагородами таких

авторитетних рейтингових агентств, як Micropal, Nelson, Lipper і Hedge.

Тим часом, глава фонду Уїльям Браудер з листопада 2005 року вимушений

керувати його діяльністю з-за кордону. У листопаді, повертаючись з

ділової поїздки до Москви, Браудер не пройшов прикордонний контроль в

аеропорту "Шереметьево" і був вимушений повернутися до Лондона. Відмова в

дозволі на в'їзд був пояснений статтею федерального закону,

згідно якої іноземному громадянинові, чиє перебування в країні

може загрожувати інтересам національної безпеки, такий дозвіл

може бути не видане. На думку Браудера, його проблеми викликані

прагненням підвищити рівень управління в російських компаніях, в

яких фонд володіє долями акцій. Зокрема, Браудер виступав

проти нецільового, на його думку, використанню засобів "Газпрому".

Крім того, фонд Hermitage через суд намагався добитися від

компанії "Сургутнефтегаз" розкриття інформації про точний склад її

акціонерів.

Серед 337 американських фондів, що інвестують на світовому ринку,

лідером є ING Russia A (LETRX), прибутковість якого за підсумками

що пройшли 12 місяців склала 47,73%. Крім того, ING Russia займає

перше місце і за підсумками п'яти років з середньорічною прибутковістю 50,21%.

В групі лідерів по цьому показнику знаходиться також фонд Third

Millenium Russia (TMRFX), четверте місце якому забезпечила

середньорічна прибутковість за п'ять років у розмірі 40,07%.

Фонд ING Russia був створений в 2001 р. і в даний час його активи

складають $729 млн. У 2005 році прибутковість інвестицій до фонду досягла

94%. Біля третини активів фонду вкладені в акції нафтогазових компаній

і близько 20% активів - в нізкоріськованниє боргові зобов'язання.

Фонд концентрує зусилля на виборі недооцінених акцій і, як

правило, тримає їх не меншого 12 місяців. Портфель фонду характеризується невисокою диверсифікацією: у нього включаються

акції не більше 40 компаній, причому на першу десятку вкладень

доводиться 67,80% активів. Найбільша частка активів - близько 17% -

доводиться на американські депозитарні розписки "Лукойлу".

На другій і третій позиції, з часткою більше 10%, знаходяться цінні

папери "Газпрому" і "Ощадбанку".

Акції російських компаній, що мають найбільшу частку в активах ING

Russia

Компанія

Частка активів %

Лукойл, АДР

16,93

Газпром

13,25

Ощадбанк РФ

11,25

Сургутнефтегаз

5,87

Норільській нікель, АДР

5,38

РАО "ЕЕС"

4,59

Полюс Золото, АДР

3,17

Татнефть, АДР

2,55

Новатек

2,43

Транснефть

2,38

Джерело: Morningstar

Досить стійкі позиції на російському ринку також займають

фонди Firebird (компанія, що управляє, - Firebrid Management), Fleming

Frontier Russia (JPMorgan Fleming Asset Management), Baring New Russia

(Baring Asset Management) і ряд інших.

Відносно новим напрямом, що дозволяє інвестувати в

російську економіку, стало формування фондів,

, що спеціалізуються

на так званих країнах BRIC. Термін, що охоплює чотири

країни, що розвиваються, - Бразилію, Росію, Індію і Китай - був введений

аналітиками Goldman Sachs в 2003 році.

Виділення спеціальної групи аналітики пояснили високими

потенціалом цих чотирьох країн, здібних до середини поточного сторіччя

зайняти лідируючі позиції в світовій економіці, поступаючись лише США і Японії. Показово, що за період з початку року по 10 листопада індекс

ринків MSCI EM, що розвиваються, виріс на 19,2%, тоді як індекс MSCI

BRIC додав 36,6%.

Перший фонд, орієнтований на країни BRIC, був заснований компанією

HSBC Asset Management в грудні 2004 р. У березні 2005 року з'явився

спеціалізований фонд DWS, керований Deutsche Asset

Management. За рік його активи виросли на 65% до $2,8 млрд., при цьому

фонд є другим за розмірами активів серед 20 фондів сімейства

DWS, що спеціалізуються на інвестиціях в ринки, що розвиваються.

В листопаді 2005 року фонд BRIC в Європі і Азії з активами в $10 млн.

зареєструвала компанія Schroders, що управляла, і вже до березня 2006

роки його активи виросли до $900 млн. Весною 2006 року аналогічний фонд

запустила японська компанія Nikko Asset Management, що управляла.

Крім того, існує цілий ряд більш диверсифікованих фондів,

включаючи фонди таких відомих сімейств як OppenheimerFunds і Pioneer

Investment Management, що виявляють помітну цікавість до країн BRIC.

Портфелі близько 20 фондів, орієнтованих на ринки, що розвиваються,

сформовані таким чином, що більш за третину активів інвестовані в

Бразилії, Росії, Індії і Китаї.

На сьогоднішній день іноземні фонди працюють переважно з

інституційними клієнтами, хоча деякі з них пропонують послуги

і для приватних осіб. Як правило, комісійні, що стягуються фондами,

складаються з двох частин: фіксованій комісії за управління активами і

т.з. комісії за прибутковість, розмір якої залежить від результатів

діяльності фонду. Фонди можуть випускати акції декількох типів,

що пропонують різну комбінацію комісійних за управління і

прибутковість. Так, наприклад, за одним типом акцій фонд може встановити

фіксований розмір винагороди за управління у розмірі 2% - 3%

від об'єму активів, не стягуючи при цьому комісійних за прибутковість.

За іншим типом акцій розмір комісійних може залежати від величини

зміни вартості чистих активів. В цьому випадку фонд встановлює

поріг збільшення вартості чистих активів, як правило,

, що становить

від 5% для фондів з консервативною стратегією до 15% для фондів з

агресивною інвестиційною стратегією, при перевищенні якого

стягується комісія за прибутковість. Ця комісія зазвичай складає

15% - 20% від величини перевищення. Фіксована винагорода за

управління при цьому може складати близько 1%. Слід зазначити, що

мінімальна первинна сума вкладень в іноземних фондах

зазвичай складає $100000, хоча в деяких фондах вона може бути

значно понижена, тоді як верхня планка може доходити до $1 млн.

Більшість іноземних фондів в Росії розрахована на довгострокові

інвестиції, близько 8 - 10 років, а їх інвестиційні стратегії

орієнтовані на довгострокове зростання вартості фінансових інструментів

у складі портфеля. Агресивніший підхід до управління

інвестиційним портфелем, що передбачає арбітраж ризиків,

використання можливостей, пов'язаних з участю в операціях по злиттю

і поглинанням, а також отримання короткострокового прибутку на

внутрішньоденних коливаннях котирувань і ведення гри на пониження,

обуславліваєт вищий рівень ризику. Нерідко

, що управляє

компанія фундирувала декілька фондів, інвестиційні стратегії

яких принципово розрізняються по рівню ризику.

Слід зазначити, що хоча одні іноземні фонди вважаються більш

ризикованими, інші - менш, немає фондів, інвестиції в які можна

вважати відносно безпечними. Це пояснюється як специфікою

ринку, що розвивається, яким є Росія, так і

статусом "офшорних фондів", властивим більшості іноземних фондів,

що працюють тут. Серед чинників, які доводиться враховувати

іноземним інвесторам в Росії, в першу чергу слід зазначити

політичні ризики, рівень яких більшістю керівників

фондами оцінюється як значний. На думку аналітиків Світового

банка, якість державного управління в Росії гірша, ніж у ряді

країн колишнього Радянського Союзу, зокрема, Молдавії, Україні і

Грузії. Висока корумпованість і посилення ролі держави в

економіці, а також бюрократизм і уразливість законодавства в

відношенні прав акціонерів є істотними чинниками,

що негативно впливають на оцінку інвестиційного клімату в Росії.

З іншого боку, спроби зниження цього ризику вельми специфічним

чином формують переваги іноземних інвесторів, проявляючих

підвищений інтерес до компаній, що мають підтримку на

державному рівні, і уникаючих операцій, здатних спровокувати

конфлікт з властями.

Не менш істотний вплив на ризиковану портфельних

інвестицій надає відносно низька капіталізація російського

фондового ринку, що характеризується невисокою ліквідністю і

значною волатільностью. До теперішнього часу велика частина

об'ємів торгів на фондовому ринку доводиться на акції лише декілька

найбільших емітентів, тоді як об'єми операцій по більшості інших

акцій вельми незначні. Аналогічна ситуація складається в

Китаї, де іноземним інвесторам доступна лише невелика частка акцій,

що звертаються на біржі. З урахуванням низької ліквідності ринку і високих,

по світових масштабах, витрат багато іноземних фондів

вважають за краще набувати депозитарних розписок на акції російських

компаній, що торгуються на міжнародних майданчиках, ніж купувати

папери на внутрішньому ринку.

Сировинний характер економіки Росії визначає структуру портфельних

інвестицій, при якій від третини до половини активів іноземних

фондів розміщується в акціях нафтовидобувних компаній. Це означає,

що зміна тенденцій на товарних ринках здатна спровокувати

виведення іноземних активів з російського ринку. Не менш істотний і

те, що за відсутності видимих структурних перетворень залежність

економіки країни і процесу фінансової стабілізації від вартості

енергоносіїв посилюється. Проблема в тому, що притока іноземних

активів підсилює враження від фінансової стабілізації, створюючи

видимість того, що ситуація краща, ніж є насправді, і формуючи

думка про те, що державна політика близька до досконалості.

Висока орієнтованість російської економіки на сировинні ринки

залишається одним з істотних чинників ризику, а зниження цієї

залежності є одним з ключових завдань російського

уряди.

З погляду економічної теорії, дискутує залишається питання про

том, за яких умов приплив капіталу є позитивним чинником,

стимулюючим розвиток економіки країни, і в який момент стає

основою для формування ринкових "міхурів". Варто згадати про те,

що, згідно вересневій оцінці Institute of International Finance, об'єм

приватних інвестицій в країни, що розвиваються, за вісім місяців поточного

року досяг рекордного рівня - $345 млрд. Попередній рекорд - $323

млрд. - був зафіксований в 1996 р., незадовго до фінансової кризи

1997-1998 років.

Важливе значення для іноземних інвесторів має також

доступність і достовірність фінансової інформації, проте відносно

більшості російських компаній подібні принципи ведення бізнесу

все ще залишаються благими побажаннями.

Наслідком сукупності всіх цих чинників є думка

більшості керівників фондами про російський ринок як про одне з

найменше передбачених ринків, що розвиваються. Проте, в

умовах, що склалися, негативні чинники переважуються високою

прибутковістю інвестицій в акції російських компаній. Не дивлячись на

обвальне падіння в травні, зростання індексу РТС з початку року до середини

вересня склав майже 30%. На думку опального Уїльяма Браудера,

до тих пір, поки ціни на нафту не впадуть нижче $40 за баррель,

російський ринок зберігатиме потенціал зростання. Показовий

процес над "Юкосом" і виховними заходами відносно Браудера ледве

чи

здатні "охолодити" інвестиційний запал, що підігрівається дорожчаючим

потоком енергоносіїв, що перегоняться по газо- і нафтопроводах. Як

слідство, інвестування в Росії, здатне забезпечити прибутковість,

прибутковість вкладень, що істотно перевищує, на розвинених ринках,

зберігає свою привабливість для іноземців, готових примиритися

з високим ступенем ризику, властивим російському ринку.

Джерело: rotshild.ru

Статті по темі

• Акції російських компаній що мають найбільшу частку в активах ING Russia